Borsa: Ayı piyasası bitmedi… – 09/08/2022, 10:30

Eric Galiegue

Eric Galiegue

Haberlerdeki bozulma, stagflasyon senaryosunun gerçekleşme olasılığını oldukça artırdı. Artık stagflasyonda olduğumuz neredeyse kesin. Bu zayıf büyüme bağlamının ve yükselen fiyatların getirisinin ana endekslerin değerlemesi üzerindeki etkileri nelerdir?

S&P 500, Eurostoxx ve CAC 40 için ampirik bir değerlendirme çalışması gerçekleştirdik. Endekslerin teorik değerini belirlemek için 3 varsayımda bulunduk:
 Faiz oranlarına ilişkin bir varsayım (ABD ve € bölgesi)
 Faiz oranına göre bir PER hipotezi (davranışsal yaklaşım)
 EPS’yi belirlemek için normatif bir kar marjı varsayımı
Normatif bir BPA’ya uygulanan PER, endekslerin değerlemesini hesaplamayı mümkün kılar

Faiz Oranı Varsayımı

Kongre Bütçe Ofisi (CBO), Amerikan federal bütçesi ile ilgili konularda “partizan olmayan” çalışmalar yapmak olan Amerikan parlamentosuna bağlı federal bir kurumdur. Önümüzdeki 30 yıl için bütçe projeksiyonlarını, mantıklı sayılabilecek 10 yıllık faiz oranı varsayımları ile düzenli olarak güncellemektedir.

kaynak: CBO

kaynak: CBO

Önümüzdeki otuz yıl için CBO’nun varsayımı olan %4 oranını koruyoruz; bu oran aynı zamanda son otuz yılın ortalamasına da tekabül etmektedir.

Fransa için, nakitsiz €’nun piyasaya sürülmesinden (1999 başlarında) şimdiye kadar uzun vadeli bir ortalamaya tekabül eden %2,7 oranını seçtik…

Kaynak: Facttet ve Valquant Expertyse

Kaynak: Facttet ve Valquant Expertyse

PER varsayımı

Faiz oranı ile PER seviyesi arasında güçlü bir teorik ilişki vardır. Son 20 yılın gözlemleri, faiz oranına göre bir PER tanımlamayı mümkün kılacak ampirik istatistiksel ilişkinin kurulmasını mümkün kılmaktadır.

Kaynak: Facttet ve Valquant Expertyse

Kaynak: Facttet ve Valquant Expertyse

Böylece, “PER = 18,33 – 0,933 * Faiz oranı” formülü, S&P 500 için 14.6X’lik bir PER belirlemeyi mümkün kılıyor. Bu PER, şu anda gözlemlenen 16.7X PER’den neredeyse 2 puan daha düşük…

kar hipotezi

CAC 40’ın değerlemesini hesaplamak için gereken EPS’yi belirlemek için, S&P 500’ü oluşturan şirketlerin medyan net marjını temel alıyoruz. Son 20 yılda şu şekilde gelişti:

Kaynak: Facttet ve Valquant Expertyse

Kaynak: Facttet ve Valquant Expertyse

Grafikte görünen çizgi, yalnızca zaman içinde marjların geriletilmesiyle belirlenen uzun vadeli eğilimdir. Amerikan şirketlerinin 20 yılda ikiye katlanan net marjındaki kalıcı iyileşmeyi daha iyi görselleştirmemizi sağlıyor. Ayrıca, grafikte kırmızı ile gösterilen normatif bir marjın belirlenmesini de mümkün kılar. ABD’de, analistlerin öngördüğü 2023 şirket marjının (%14,9), uzun vadeli trendden (%13,5) hesaplanan normatif marjın 1,4 puan üzerinde olduğu görülüyor. EPS ayarlama faktörü 13.5/14.9’dur, yani yaklaşık %10: Mevcut EPS’nin normatif seviyesinden %10 daha yüksek olduğunu düşünüyoruz. S&P 500’ün teorik değerlemesini oluşturmak için kullandığımız bu normatif seviyedir.

Son değerlendirme

Faiz oranı varsayımıyla ilişkili PER’in (ABD’de %4, Fransa’da %2.7) normatif EPS ile çarpımı, borsa endeksinin değerlemesini belirler. Bu hesaplamaları S&P 500, Eurostox ve CAC 40 endekslerinde yaptık.
Endekslerin bu davranışsal değerlendirmesinin sonuçları aşağıdaki tabloda görülmektedir:

kaynak: Valquant

kaynak: Valquant

Bu nedenle, fiyat düzeltmesinden sonra bile borsa endekslerinin %5 ila %20 arasında aşırı değerlendiği görülmektedir. Daha spesifik olarak, CAC 40’ın değerlendirmesi 5700 puan civarında, yani mevcut fiyattan %8 daha düşük. Ayı piyasası bitmedi.

Leave a Comment

Your email address will not be published. Required fields are marked *